Miembro del Consejo Académico de Libertad y Progreso.
Profesor de Finanzas e Historia Económica, Director del Centro de Estudios de Historia Económica y miembro del Comité Académico del Máster de Finanzas de la Universidad del CEMA (UCEMA). Profesor de finanzas en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York (2013-14). Licenciado en Economía UBA (1985) Master of Business Administration (MBA) de la la Universidad de Chicago (1990). Autor de numerosos libros y artículos académicos sobre historia, economía y finanzas.
El viernes pasado Alibaba, una gigantesca compañía de e-commerce basada en China, lanzó en el mercado norteamericano su oferta publica inicial de acciones. Fue la transacción de este tipo más grande en la historia de los mercados de capitales internacionales. Gracias a ella, la compañía consiguió recaudar casi 25.000 millones de dólares. Y en el primer día de cotización, el precio de sus acciones subió 38%, confirmando el entusiasmo y optimismo de los inversores.
El tremendo éxito de la operación parecería indicar buenas perspectivas no sólo para la empresa, sino también para China y en menor medida para el resto de los mercados emergentes. Sin embargo, una serie de factores sugiere que podría estar anunciando un fin de ciclo.
Para empezar, como puntualizó muy bien en un artículo Lucian Bebchuk, profesor de la Universidad de Harvard, invertir en Alibaba encierra serios riesgos. Las acciones ofrecidas al mercado son acciones de una compañía “holding” incorporada en las islas Grand Cayman que tiene un contrato que le da derecho a una participación en las ganancias de la operación de Alibaba en China. Esta estructura fue utilizada por otras compañías chinas para evadir las restricciones impuestas por el gobierno chino a la inversión extranjera en ciertos sectores claves (como internet y telecomunicaciones). Sin embargo, su validez legal nunca ha sido puesta a prueba. Y lo que es aún mas importante, el fundador de Alibaba, Jack Ma, y los principales gerentes de la compañía, mantendrán el control del directorio con menos del 10% de las acciones. Básicamente podrán hacer lo que quieran sin que los inversores extranjeros puedan impedirlo. Es decir, el potencial para un conflicto de intereses entre ambos es enorme.
En condiciones de mercado normales, este tipo de estructuras generaría escepticismo entre los inversores e impondría un descuento considerable sobre la valuación de la empresa. No fue éste el caso con Alibaba. Es más, al cierre del viernes, sus acciones cotizaba a múltiplos bastante por encima de los de otras empresas del sector tecnológico como Apple Computer, que acaba de lanzar con gran éxito el iPhone 6 (vendió más de 10 millones de unidades durante el fin de semana).
La indiferencia de los inversores a este tipo de consideraciones sugiere que estamos en presencia de una burbuja especulativa. El tema de las burbujas en los mercados genera intenso debate entre los académicos. El año pasado, el premio Nobel de economía quedó en mano de dos economistas con opiniones opuestas al respecto: Eugene Fama y Robert Shiller. Según el primero las burbujas no existen. “Ni siquiera se lo que significa una burbuja,” explicó Fama en una entrevista. “Es un término que se ha popularizado pero no creo que tenga significado alguno.” En realidad lo que quiso decir es que era fácil decir identificar una burbuja ex post pero prácticamente imposible hacerlo ex ante (es decir mientras los precios aumentaban). Del otro lado de la vereda, Shiller tiene una visión distinta y de hecho anticipó correctamente y públicamente el estallido de las burbujas en 2001 y 2007.
Cuestión de suerte, diría Fama. Pero Shiller justamente es uno de los analistas que hoy plantea que estamos frente a otra burbuja especulativa. Su índice CAPE, que mide la relación entre el precio de las acciones y las ganancias promedio de la década precedente ajustadas por inflación, ha entrado en terreno peligroso. En septiembre de 2014 alcanzó 26,18, un nivel que en los últimos de 130 años fue sólo superado en 1929, 2000 y 2007. Y en estas últimas tres ocasiones sobrevino un colapso bursátil.
Como observó hace algunos días Mohamed El-Erian, uno de los analistas financieros más influyentes y respetados a nivel mundial, los mercados parecen haberse desconectado de la realidad. Los índices bursátiles de EE.UU, Alemania e Inglaterra han alcanzado puntos máximos. Sin embargo, en Estados Unidos la recuperación sigue siendo anémica y hay incertidumbre respecto a los próximos pasos de la Fed y el impacto de las próximas elecciones legislativas. Del otro lado del Atlántico, a pesar de todos sus esfuerzos Draghi no consigue despertar a la economía europea de su letargo. Entre los países más grandes sólo Inglaterra y Alemania muestran señales de dinamismo. La situación económica en Francia e Italia es bastante crítica. A esto hay que agregar que tanto los problemas en Ucrania como las sanciones a Rusia tendrán un impacto negativo sobre el crecimiento económico europeo.
Por otro parte, a pesar de la corrección sufrida desde mayo de 2013, los mercados emergentes están sólo un 15% por debajo del nivel alcanzado en mayo de 2008 cuando resulta bastante evidente que la economía china se está desacelerando rápidamente y que la fase alcista del super-ciclo de commodities iniciado en 1999 ha llegado a su fin (los precios están en los niveles más bajos desde la crisis de 2008). Si a esto le agregamos la posibilidad de tasas de interés más altas en EE.UU. el cóctel puede resultar explosivo.
Sin embargo, por ahora, nada de esto parece alterar el optimismo de los mercados, como lo prueba el fenomenal éxito de la colocación de las acciones de Alibaba. Pero frente a este panorama, la prudencia parece recomendable tanto a nivel de la política económica como al de cualquier estrategia de inversiones.
